原创首发 | 金角财经（ID: F-Jinjiao)

作者 | Chong Lei,CFA

上市首日破发后，绿茶餐厅的中年危机，被放到了聚光灯下。

近日，绿茶集团正式挂牌港交所。这是一个历史性时刻，因为从2021年起，绿茶餐厅已经连续五次递表港交所，终于在今年结束了一波三折的上市征程。

但首日破发、跌12.52%的表现，为这个历史性时刻泼了一盆冷水。要知道，今年以来，消费股在港股市场多受追捧，如5月8日挂牌上市的沪上阿姨，高开约70%。

这背后反映出绿茶餐厅的经营前景，难以获得资本市场信心。

作为曾经的餐饮顶流、初代网红餐厅，绿茶餐厅的成长速度不可谓不惊人。从2018年的107家到2025年的493家，短短几年门店数量就翻了近5倍。

但快速扩张的另一面，是从“排队数小时”到日均客流大跌，核心区域出现颓势，曾经引以为傲的堂食体验正在被外卖业务挤压。此外，预制菜争议、卫生问题的曝光，不仅是合规管理的疏漏，更反映出一个网红品牌在规模扩张中对消费者信任的透支。

当流量红利消退，当消费需求转型，当曾经万试万灵的商业模式突然失灵，绿茶餐厅现在面临的困境，恰似人到中年突然遭遇的能力瓶颈与价值迷茫，成为了网红餐饮"中年危机"的真实写照。

虽然成功上市，但首日逆势破发的残酷现实，意味着绿茶餐厅依然深陷中年危机的转型阵痛。

一波三折的IPO

2004年，杭州西湖边，王勤松、路长梅夫妇开了一家青年旅舍，本想靠低价床位吸引背包客，却意外发现来吃饭的客人比住宿的还多。

这对敏锐的夫妻嗅到商机，四年后，第一家绿茶餐厅在西子湖畔开业。“面包诱惑”“绿茶烤鸡”等创意菜，搭配江南水乡风格的中式装修，人均50-80元的亲民价格，让绿茶餐厅迅速成为餐饮“初代网红”。

此后，绿茶餐厅开启了快速扩张模式。到了2018年底，绿茶餐厅在全国拥有107家餐厅。截至2025年5月，绿茶集团餐厅总数达493家，覆盖中国21个省份、四个直辖市及两个自治区。

据市场调研机构灼识咨询的报告，在2024年中国休闲中式餐厅市场中，绿茶市场份额约为0.7%，排名第四。

门店规模不断增加同时，绿茶餐厅也将目光投向了资本市场，一场长达数年的上市拉锯战就此拉开帷幕。

2021年3月，绿茶餐厅首次递表港交所，但被指出多处错误，招股书6个月后失效；随后在2021年10月至2024年间又连续递表三次，但均未能成功上市。终于到了2024年12月，绿茶集团第五次递表，并在2025年4月通过港交所聆讯，才终于叩开资本市场大门。

招股书显示，绿茶集团本次IPO共发行1.68亿股股份，在香港公开发售阶段获317.54倍认购，分配至公开发售股份的最终数目为8418.2万股，占发售股份总数的50%；国际发售阶段获7.2倍认购，分配至国际发售股份的最终数目同样为8418.2万股。

此外，本次IPO共引入八名基石投资者，累计认购8418.2万股股份，占整体新股发行比例50%，占上市后公司全部已发行股本的12.5%。

其中，紫燕食品全资子公司无锡紫鲜认购3363.64万股股份；安吉两山认购1249.32万股股份；Action Chain认购1261.96万股股份；正大食品认购688.2万股股份；华置贸易认购605.76万股股份；无锡合翔、无锡绿联、无锡琴雨分别认购480.52万股、480.52万股、288.28万股股份。

IPO后，绿茶餐厅创始人王勤松与其妻子路长梅持股54.29%；受限制股份单位代名人持股4.95%；合众集团通过Partner Gourmet持股15.76%；公众股东持股25%。绿茶集团共有71名受限制股份单位参与者，其中包括两名董事于丽影、王佳伟，1名附属公司董事王丹丹。

不过，围绕绿茶餐厅的担忧，并没有因为其上市就停止。

一方面，绿茶餐厅布满荆棘的上市之路本就不寻常。绿茶餐厅此前并没有详细说明，但是在冲击上市的那几年，绿茶餐厅的负面新闻并不鲜见。

比如，2021年，绿茶餐厅曾被浙江、广东市场监督管理局通报，因其招牌绿茶葱香烤鸡以及酸辣捞汁蛰头存在食品安全问题，2024年7月证监会也曾要求要求绿茶公司补充境外发行上市备案材料，当中提到要求绿茶说明预制菜占比及供应链合规性。

这些负面新闻反映出，绿茶餐厅一波三折的上市路背后，恐怕暴露其合规管理或存在一定问题。

另一方面，在港股行情这么好的背景下，绿茶餐厅上市居然大幅破发，这背后更折射出资本市场对其经营的深层担忧。

如果结合绿茶餐厅的经营数据来看，这种担忧可能只会越来越大。

预制菜外卖争议

被资本市场冷待同时，绿茶餐厅这个初代网红店，其实早已陷入了“增长焦虑”与“口碑滑坡”的双重泥沼。

2022年至2024年，绿茶的收入分别为23.75亿元、35.89亿元和38.38亿元，净利润分别为0.17亿元、2.95亿元和3.5亿元。虽然营收和利润都稳步上升，但营收增速已经由2023年的超过50%，下滑至2024年的不足10%。

值得玩味的是，2024年前三季度，绿茶集团合计新增87家餐厅，几乎是2023年的全年新增数。然而，这段时间内，虽然增加了这么多餐厅，但餐厅经营收入仅同比微增2.2%，与2022-2023年高达54.8%的增长率，差距明显。

作为核心市场的广东和华北更显颓势。2024年前三季度，这两个区域的收入分别录得5.87亿元、4.86亿元，同比显著减少7.3%、12.6%。而在疫情最严重、堂食频繁被限制的2022年，广东和华北地区餐厅还实现了6.22亿元、5.17亿元收入。

餐厅数量膨胀与收入增长停滞的矛盾，指向一个残酷现实：具体到每家门店的经营情况并不理想。

数据显示，2018年至2023年，绿茶餐厅单店日均接待人数从809人降至516人，降幅达36.2%。2024年前三季度，这一数字进一步跌至480人，仅略高于疫情封控期；人均消费约为57.7元，较2023年前三季度降低超7个百分点，基本跌回2019年前同等水平。

现在还拉动绿茶餐厅业绩增长的，其实是外卖业务，2024年前9个月收入共约5.20亿元，较2023年同期大幅增长35.4%，甚至比2023年全年还要多321.30万元。

那么，这种结构上的重大转变趋势，到底对于绿茶餐厅来说是好事还是坏事呢？有人可能会问，都是赚钱，从外卖赚或者堂食赚，不都是一样吗？当然不一样了。

对于绿茶餐厅来说，堂食场景中，消费者是为体验“江南庭院里的一顿饭”而买单，支付的不仅是菜品成本，还有空间体验、社交货币、情感价值等多重溢价。这种消费决策的底层逻辑，是品牌通过装修美学、服务温度、菜品记忆点构建的“心智占领”。而这些要素的主导权，掌握在品牌手上。

但外卖赛道的游戏规则截然不同。在平台算法的主导下，消费者的选择路径被简化为“搜索关键词-销量排序-满减优惠”的线性逻辑，品牌苦心经营的空间体验、服务仪式感被压缩成一张菜品图片和几行用户评价。

而绿茶餐厅在外卖场景中能掌控的变量，只剩下菜品口味与包装成本，而决定流量分配的搜索排名、曝光权重、促销补贴等关键要素，实则握在平台手中。这种依附关系，就像把品牌的“命运齿轮”嵌入他人的运转轨道。

此外，外卖业务的“规模红利”可能掩盖品牌力的衰退。当绿茶用外卖收入增长对冲堂食客流下滑时，实际上是在用“效率型增长”替代“价值型增长”。堂食场景中，消费者愿意为体验溢价支付更高客单价，且复购行为更多源于对品牌价值观的认同；而外卖用户更易因优惠转移消费，品牌忠诚度天然薄弱。

所以，绿茶餐厅业务结构上的改变，并不是简单的由这里赚钱到那里赚钱的数字变化，而是在一场关于“生存主动权”的隐形博弈中，拱手相让出了自己的核心竞争力。

导致绿茶餐厅被动局面的，可能是一系列争议事件，尤其是预制菜和卫生问题。

比如，2024年3月，有媒体报道，在杭州绿茶餐厅后厨发现38元的“佛跳墙”用的是预制菜，且未在菜单中标注“预制菜”字样，也没有主动告知顾客是预制菜。同年7月，证监会官网显示，要求绿茶餐厅说明是否存在食品安全违规被处罚情形及整改情况，同时要求其说明食品供应链具体模式和预制菜占比。

卫生方面的问题同样有出现过，比如2021年12月，西藏绿茶餐饮管理有限公司广州白云第一分公司制售的绿茶葱香烤鸡，被检出大肠埃希氏菌不符合广东省食品安全地方标准。

预制菜和卫生问题，看起来是两回事，但本质上都是消费者对于食物安全、卫生、健康的关注而衍生出来的社会焦点。

如果绿茶餐厅这两方面的雷区都踩中了，就不难理解为何餐饮市场和资本市场，都大有要抛弃这个品牌的势头了。

用别人的钱豪赌？

一边是门店经营承压的现实困境，另一边则是激进拓店的战略狂飙，在餐饮行业寒意未消之际，绿茶餐厅正在下沉市场的赌桌上不断加注筹码。

在早期招股书中，绿茶曾计划于2021-2024年期间新增340家门店，后因疫情将2022-2024年新增门店数量小幅下调至219家。

2024年6月重新提交招股书之际，公司预计2025-2027年新增门店数量将高达563家，约为此前17年所开门店总和的1.24倍，平均每周至少要有3-4家餐厅落地。

扩张的重心是下沉市场。2025-2027年新增门店中，约有一半计划开在三线及以下城市门店，约87%为面积在450平米以下的小型餐厅。而2021-2024年的开店目标中小店模式仅占20%-30%，实际在三线及以下城市新增的餐厅占比不超过四分之一。

但下沉市场的增量诱惑背后，藏着消费逻辑的残酷现实。

据国信证券和中泰证券近期发布的研究报告显示，下沉市场虽然具备增量空间，但对价格敏感度高、同质化现象严重，许多餐饮品牌不得不通过降价吸引消费者。

2024年上半年，海底捞人均客单价下滑至97.4元，针对下沉市场推出的“嗨捞火锅”客单价定在80元左右；肯德基和必胜客等海外品牌也在下探价格带，上线19.9元的套餐、50元以下的披萨来满足下沉市场的需求。可以说，在下沉市场的消费生态中，绿茶餐厅的客单价可能还会继续承压。

更重要的是，随着激进扩张而来的资金压力，恐怕正演变为财务风险。

新浪财经上市公司研究院推算，在国内开设的绿茶餐厅平均每家资本开支和经营开支约为240万元至370万元，在海外约为600万元至1500万元，绿茶餐厅未来几年的新增门店投资总成本最高可达24亿元。

此外，2021-2024年前9个月，绿茶集团因门店装修、购买食材及招聘雇员而形成的贸易及其他应付款项翻了1.57倍至5.35亿元，因餐厅租赁而产生的租赁负债即期部分由1.84亿元涨至2.32亿元，两项债务占各期流动负债的比例保持在96%上下。

截至2024年9月30日，绿茶的租赁负债总额已增长至9.82亿元，其中近四成为2年内要付清的租金。而公司的现金及现金等价物只有2.08亿元，较2023年末减少41.6%。

这可能是绿茶餐厅三番四次无果后，依然急着上市的原因，背后透着几分“背水一战”的意味。招股书显示，扣除包销费用及其他与全球发售有关的开支后，绿茶集团募资净额约7.46亿港元。其中约63.3%将用于未来门店扩张，另有26.3%的资金将用于在浙江建立中央厨房，后者可以理解为门店扩张时的供应链配套建设。

不过，令市场费解的是，就在绿茶餐厅因扩张战略资金面吃紧，甚至可能到了一种不上市不行的地步时，该公司的创始人夫妇却还在上市前瓜分了大部分利润。

招股书显示，2023年5月，绿茶集团董事会宣派给股东Time Sonic、Partners Gourmet及Longjing Memory Limited的3.50亿股息，已于2024年6月以公司可动用现金结清。本次股息派发金额比2022年及2023年经调整净利润之和还多2200余万元，约占2023年流动资金超98%。

在派发对象中，Time Sonic的最终受益人为创始人王勤松和路长梅夫妇名下的绿茶家族信托Vistra Trust，持股比例约为65.8%。Longjing Memory Limited则由公司高管和高级职员构成，包括担任副总裁的路长梅弟媳、担任财务总监兼董事会秘书的王勤松侄子。换而言之，3.50亿元的股息中，约有2.51亿元流向创始人家族口袋。

一边用资本市场的钱豪赌扩张，一边将公司现金流通过派息装入创始人口袋，这种资本运作方式自然难以令人联想——绿茶餐厅的创始人，是否想为自己留一条“安全垫”，使得无论这场赌局的最终结果如何，他们都立于不败之地。

绿茶餐厅的首日尴尬破发，也许是资本市场对于其创始人这种精致的利己行为，投下了不信任的一票。

参考资料：

财新《绿茶餐厅上市首日破发共五次递表港交所》

财新《连锁餐饮品牌绿茶集团香港招股拟集资12亿港元》

界面新闻《绿茶集团上市破发，茶饮连锁股价狂飙风没有吹到它》

新浪财经上市研究院《绿茶集团四年五次递表同店销售额全线缩水、下沉市场小店模式堪忧创始人家族分走超七成股息》