年内仍存在降息、降准的可能，以进一步释放流动性、稳定市场预期

文| 程实徐婕

2025年，中国经济规模的稳定增长和质量的有效提升依旧展现出较强的惯性和韧性。在内外部压力交织的背景下，宏观政策主动作为、进行调控，推动内需回暖、产业升级和结构优化，助力经济向更可持续的方向迈进。

消费作为经济恢复的关键引擎，在政策扶持和结构升级的共同推动下持续改善，服务消费增长强劲，消费对GDP增长的贡献率有望上升。与此同时，以科技制造为代表的新质生产力加快形成，高技术产业投资快速增长，成为拉动投资的核心力量。

出口方面，结构多元化趋势显现，企业加快向中高端市场迈进，“一带一路”沿线及东盟等新兴市场的重要性日益提升，有效对冲传统市场波动带来的不确定性。

在宏观政策层面，财政政策注重统筹效率，赤字空间被用于托底增长和保障重点支出，货币政策则保持灵活适度，年内仍存在降息、降准的可能，以进一步释放流动性、稳定市场预期。整体来看，中国经济在多重动能支撑下展现出良好态势，内生动力持续积蓄，为实现高质量发展夯实基础。

消费为基，复苏渐稳，政策接力托底内需

内需端消费仍是中国经济“顶住压力”的关键支撑。2025年初，围绕稳定和扩大消费，相关部门密集出台促消费专项行动，重点覆盖汽车、家电、电子产品、旅游等重点领域。例如，多地加快推进消费品以旧换新补贴政策，积极引导汽车、家电等耐用品更新换代。在政策推动下，消费市场整体呈现稳步回升态势。2025年1月—5月，社会消费品零售总额同比增长5%，较前4个月加快0.3个百分点，服务零售额亦保持5%以上的同比增速，延续了持续改善的趋势。节假日经济与春季出游热潮带动旅游、出行等服务消费快速增长，体育娱乐、金银珠宝等升级类商品销售5月同比增长达到20%以上，表现尤为亮眼。

从结构来看，消费结构升级趋势更加明显，新模式、新场景的不断涌现增强了消费市场的活力和韧性。一方面，居民消费偏好日益趋向品质化和多元化，带动高附加值商品快速增长；另一方面，新兴消费模式蓬勃发展，实物商品网上零售额前5个月累计同比增长6.3%，高于社会消费品零售总额平均水平。不仅如此，政策层面已明确提出将继续通过多维度发力释放消费潜能，下阶段，要实施好提振消费专项行动，继续提升居民消费能力，增加优质供给，改善消费环境，更好释放消费潜力，促进经济健康发展和民生持续改善。可以预见，随着稳就业、增收入政策逐步落地，社会保障托底功能不断完善，居民消费信心有望持续恢复，消费对经济增长的支撑作用将进一步巩固，成为对冲外部不确定性的“压舱石”。

展望未来，内需消费有望在2025年下半年迎来更稳健的增长。随着就业形势保持总体稳定，居民收入稳步提升，预计2025年社会消费品零售总额同比增速将高于2024年。服务消费方面，教育、医疗、文化娱乐等领域的升级型需求将持续释放，成为消费增长的新引擎。随着一揽子增收惠民举措，如提高养老金水平、加强对低收入群体的补贴支持，将有助于促进中等收入群体的稳步扩大，增强消费能力的后劲。同时，围绕住房、医疗、教育等领域的体制改革也将有效降低家庭大额支出负担，从而间接提升居民的消费意愿与信心。可以预期，2025年消费对GDP增长的贡献率有望达到60%以上，稳居经济增长的主引擎地位。消费潜力的释放将呈现一个“政策引导、信心修复、内生增长”相互接续的渐进过程。短期政策刺激见效迅速，中长期居民收入改善与结构性改革有望推动消费由被动反弹向主动扩张转变，推动内需在中国经济新一轮高质量发展中发挥更加关键的战略作用。

图1：消费增长趋势稳步加快（累计同比）

资料来源：Wind以及工银国际整理

创新为核，产业跃迁，动能转换厚植优势

在外需波动和传统动能趋缓的背景下，中国加快培育新质生产力，结构优化、科技引领、实效提升的特点在5月数据中多维展现。2025年5月，规模以上工业增加值同比增长5.8%，其中，装备制造业增加值大幅增长9.0%，高技术制造业增加值增长8.6%，充分体现了以高端装备、智能制造为代表的新兴产业保持快速扩张，正在接棒传统动能，成为中国工业增长的新引擎。

随着“两重”“两新”政策持续推进，企业加快推进技术改造和设备更新。1月—5月，全国固定资产投资同比增长3.7%，其中设备工器具购置投资大增17.3%，高技术制造业中的计算机及办公设备制造、航空、航天器及设备制造等同比增速都超过20%。这一系列数据表明，尽管房地产等传统领域仍处于调整期，但以制造业升级和新兴产业扩张为代表的新质生产力，正有力对冲旧动能下行压力，为中国经济注入持续活力。

展望未来，投资领域有望呈现出更为积极的结构性再平衡。制造业及科技创新相关投资将成为拉动未来增长的主力。2025年，超长期特别国债重点支持“两重”建设，并加力扩围实施“两新”政策，为制造业技术改造和高技术产业投资提供政策保障。预计2025年制造业投资、高技术产业投资增速仍将显著快于整体投资水平。基础设施投资在财政政策引导下亦将保持5%—6%的中速增长。其中，制造业与科技领域比重显著提升，房地产占比则稳步回落。这种再平衡不仅有助于降低对房地产的结构性依赖，更将增强中国经济的内生动力和长期韧性，为实现高质量发展注入源源不断的新动能。

图2：投资结构再平衡趋势明显（累计同比）

资料来源：Wind以及工银国际整理

出口提质，布局优化，结构升级塑造韧性

一方面，新质生产力的加快形成为出口注入坚实支撑，也引导资本加速流向高技术制造和绿色低碳产业，推动出口结构和经济结构同步优化。中国企业依托自主创新与品牌国际化战略，持续拓展全球中高端市场份额。例如，中国不仅在新能源汽车整车出口方面稳居全球前列，在电池、光伏逆变器、储能设备等关键零部件领域也实现了大规模出口，广泛进入欧美及新兴市场。

与此同时，一批中国装备制造龙头企业，如工程机械、轨道交通、电力设备等，凭借出色的性价比在“一带一路”沿线国家重大项目中频频中标，海外版图不断扩展。从市场结构来看，中国对新兴市场和发展中经济体的出口依赖日益上升，对欧美等传统市场的占比逐步下降。这不仅是对全球贸易摩擦环境的积极适应，更是中国外贸多元化战略取得阶段性成效的体现。

海关数据显示，美国在中国出口中的占比降至约12%，较2018年时的19.3%下降逾7个百分点。同期，东盟已超越欧美，成为中国第一大贸易伙伴。多元化的市场分布有利于提升中国出口的抗风险能力与韧性。

尽管外部环境仍面临不确定性，中国制造业依靠全产业链优势、持续的技术进步以及产品和市场结构的优化升级，努力在全球出口格局中保持坚实地位，并探索塑造新的比较优势与增长空间。

图3：外贸结构多元化趋势明显（出口占比与市场集中度指数）

资料来源：Wind以及工银国际整理（HHI指数越大表示市场集中程度越高，反之越低。）

展望未来，2025年下半年中国出口有望在短期因素支撑下保持一定韧性。一方面，若美国维持现行的关税减让安排，将有助于中国对美出口逐步企稳。另一方面，在关税暂缓期结束前，“抢出口”现象可能持续发酵，为第三季度出口表现提供支撑。但从中长期看，出口增速或将逐步回落。

在2024年实现5.8%货值增长的高基数基础上，预计2025年出口增速或将降至2%—3%左右。尽管总量增速趋缓，中国出口结构将持续优化。在区域布局上，更多面向东盟、南亚、中东、拉美等新兴市场。在产品结构上，机电产品、高新技术产品和品牌消费品将成为亮点，传统劳动密集型产品出口比重或将逐步下降。即便出口总量放缓，中国出口在全球价值链中的地位和附加值含量将稳步提升，为外贸稳中提质、经济高质量发展提供坚强支撑。

政策为纲，定力显韧，多措并举稳定预期

面对内外部环境的深刻演变，中国宏观政策在稳增长与防风险之间有序平衡，为经济发展注入更多确定性与信心。财政政策方面，2025年全国“两会”将赤字率目标上调至4.0%，在全面评估经济形势的基础上，释放出稳预期、强信心的政策信号。政策制定保持克制与灵活并重，注重节奏掌控与工具组合，推动财政资源高效配置。

财政部数据显示，4月全国税收同比增长1.9%，反映出经济活动持续回暖，也印证前期财政政策逐步显效。政策强调加快专项债发行、推动在建项目加快落地，同时预留政策空间，以实现有效靠前发力与政策空间托底的平衡思路，为当前稳增长与中长期发展夯实基础。面对财政收入增长承压的现实，财政政策更加注重“优化支出结构，精打细算、有保有压”，确保有限资源精准投向民生保障、基础设施补短板、绿色转型等关键领域，推动财政政策兼顾总量支持与结构优化，在有效增强政策持续性与抗风险能力的同时，也为未来发展积蓄了更多潜力。

图4：财政收入同比增速转正（当月同比）

资料来源：Wind以及工银国际整理

图5：财政支出靠前发力（当月同比）

资料来源：Wind以及工银国际整理

货币政策方面，央行坚持适度宽松的主基调，注重在短期调控与长期平衡之间把握节奏。年初以来，央行已通过降准、结构性工具投放及灵活调节流动性等手段，精准支持实体经济，重点聚焦科技创新、绿色发展及中小企业融资等关键领域。同时，执行层面展现出较强的政策定力，未因短期波动频换变向，而是根据财政政策节奏和外部环境变化灵活调整操作路径。

在汇率管理方面，央行坚持市场化导向，合理引导人民币汇率双向波动，强化跨境资本流动稳定性。同时，结构性货币政策工具继续加大投放力度，确保金融资源精准流向高质量发展领域。

展望2025年下半年，在美联储可能进一步降息、国内通胀保持温和的背景下，中国货币政策有望保持宽松取向，预期年内仍存在一次降息的可能，幅度或在10—20个基点，另可能实施一次25—50个基点的定向或全面降准，以推动信用扩张、降低融资成本、稳定市场预期。政策目标不仅在于托底内需，更着眼于提升资金配置效率，引导资源流向新质生产力领域。

展望2025年下半年，中国经济将在外部压力与内部动能的交织中延续温和复苏态势，实现稳中有进。尽管外部不确定性犹存，但国内政策预计将保持战略定力，适时加力，确保经济运行保持在合理区间内。随着政策效应逐步显现，经济运行有望在更均衡、更可持续的轨道上稳步前行。在基数效应减弱与内需持续修复的共同作用下，预计2025年全年GDP增速有望达到5%左右，基本实现预设目标。

表1：2025年中国经济数据预测

资料来源：Wind以及工银国际整理

（作者程实为工银国际首席经济学家；徐婕为工银国际经济学家；编辑：王延春）

责编 | 张雨菲